518 MILLIARDEN UND EINE FED, DIE IHRE MASKE VERLIERT
518 Milliarden Dollar. In einer Woche. So viel pumpte die US-Regierung in der vergangenen Woche in den Anleihemarkt: 477 Milliarden in T-Bills, gestreckt über sechs Auktionen mit Laufzeiten von vier bis sechsundzwanzig Wochen, dazu 41 Milliarden in Treasury Notes und Bonds — eine Auktion fünfjähriger TIPS, eine Auktion zwanzigjähriger Bonds. Eine Summe, die in normalen Zeiten ein Beben wäre. In diesen Zeiten ist sie nur das Bühnenbild.
Denn dieselbe Woche war die erste FOMC-Sitzung unter dem neuen Fed-Chef Kevin Warsh. Und wer da noch hoffte, der Stuhl des Notenbankchefs sei ein Schleudersitz ohne Richtung, der hat die Implementation Notes nicht gelesen. Sie öffneten den Pfad, die Reserve Management Purchases von T-Bills zu beenden. Sie legten den Fokus von Warshs fünf Taskforces offen. Die Pressekonferenz tat das Übrige.
Der Markt reagierte. Nicht höflich.
Der Ein-Jahres-Treasury-Yield schnellte am Mittwoch und Donnerstag um 16 Basispunkte nach oben, auf 4,0 Prozent — der höchste Stand seit Juli vergangenen Jahres, drei Zinssenkungen her. Seit Anfang Februar sind das 60 Basispunkte Anstieg. 37 Basispunkte über dem Effective Federal Funds Rate, den die Fed eigentlich mit ihren Leitzinsen steuert. Das ist kein Rauschen mehr. Das ist ein Schrei.
Was tut ein Markt, der die Notenbank derart hinter sich lässt? Er preist ein, was sie nicht ausspricht. Innerhalb der Restlaufzeit der Ein-Jahres-Anleihe rechnet der Bondmarkt jetzt mit einer zweiten Zinserhöhung. Wer noch vor Wochen auf sinkende Zinsen wettete, wettet jetzt auf das Gegenteil. Der Sechs-Monats-Yield machte es ihm nach: 10 Basispunkte nach oben, auf 3,90 Prozent, höchster Stand seit dem zweiten September, ebenfalls drei Zinssenkungen her. 27 Basispunkte über dem EFFR. Der Markt hat nicht nur eine Zinserhöhung bis Jahresende eingepreist. Er hat sie übererfüllt.
Die Ironie der Auktionen: Die Sechs-Monats-Auktion fand am Montag statt, zwei Tage bevor Warsh sein Regime-Detail offenlegte. Der Auktionszins landete daher noch einen Hauch unter der Vorwoche. Die anderen fünf liefen bereits im neuen Licht. Vier-Wochen-Bill: 74 Milliarden, 3,58 Prozent High Rate, 3,64 Investment Rate. Sechs-Wochen-Bill: 70 Milliarden, 3,60 / 3,67. Acht-Wochen-Bill: 80 Milliarden, 3,64 / 3,71. Dreizehn-Wochen-Bill: 96 Milliarden, 3,64 / 3,73. Siebzehn-Wochen-Bill: 73 Milliarden, 3,67 / 3,77. Sechsundzwanzig-Wochen-Bill: 83 Milliarden, 3,68 / 3,80. In Summe fast eine halbe Billion kurzfristiges Papier, verkauft wie Brötchen am Morgen — nur dass niemand am Ende fragt, ob sie satt machen.
Der Mechanismus ist alt und doch nie altmodisch. T-Bills werden unter pari verkauft; bei Fälligkeit gibt es den Nennwert, die Differenz ist der Zins. Keine Kupons, keine Rituale. Das High Rate ist die direkte Rechnung dieses Vorgangs. Das Investment Rate rechnet den Diskont in eine mit zweijährigen bis dreißigjährigen Anleihen vergleichbare Rendite um. So macht das Finanzministerium die kurzen Papiere lesbar für die Bilanzen der Banken, die ohne vergleichbare Zahlen keine Buchung vornehmen.
Was hier geschieht, ist kein Zufall und kein Sturm. Es ist ein Regime-Wechsel mit Anker. Warsh nimmt der Fed die Reserve Management Purchases als Stützungshebel weg. Das bedeutet: Die Fed hält ihre Finger nicht mehr automatisch am kurzen Ende, wenn der Markt nach unten rutscht. Sie lässt los. Und während sie loslässt, flutet das Finanzministerium den Markt mit Papier, das niemand sonst mehr schlucken will — ohne dass die Notenbank als stiller Käufer parat steht.
Das Ergebnis steht in den Zahlen. Die T-Bill-Renditen klettern, die kurzen Enden preisen Zinserhöhungen ein, die die Fed offiziell nicht ankündigt. Wer am kurzen Ende sitzt — Banken, Geldmarktfonds, Pensionskassen, alle, die Liquidität parken — sieht seine Erträge schmelzen oder muss höhere Risiken eingehen. Wer am langen Ende sitzt, schaut zu, wie die Zinskurve sich versteift. Und wer an der Straße steht, an der keine Anleihe gehandelt wird, fragt sich, was das mit seinem Lohn zu tun hat.
Die Antwort: Alles. Denn jede Basispunkt-Bewegung am kurzen Ende schreibt sich fort in Konsumentenkrediten, in Hypotheken, in der Rendite der Sparkonten, die niemanden reich macht, und in den Schulden, die jemand anderes bezahlt.
518 Milliarden in einer Woche. Eine Notenbank, die ihre Maske verliert. Ein Markt, der rechnet. Die Bücher, liebe Leser, sind nicht ausgeglichen. Das war nie ein Versehen.