Börsen feiern — und niemand fragt, wer die Musik bezahlt

Ich übersetze seit Jahren Signale aus dem Rauschen. Was mich an dieser Aussage stutzig macht, ist nicht die Begeisterung selbst. Begeisterung ist an den Märkten so verbreitet wie Lötzinn in meinem Büro. Was mich stutzig macht, ist die Selbstverständlichkeit, mit der sie als „das allgemeine Gefühl" verkauft wird. Allgemeines Gefühl. Als wäre Stimmung ein Messtrend und keine Marketingabteilung.

Meine Quelle sagt es selbst: „The general feeling is one of excitement regarding European equities." Wer spricht hier? Welches Interesse steht hinter der Stimme? Das ist die Frage, die ich stellen muss, bevor ich die Aussage drucke. Wer profitiert von der Begeisterung? Wer zahlt den Preis, wenn die Begeisterung sich als hohl erweist?

Schauen wir uns an, was die Drähte hergeben.

Die ETF-Datenbank erklärt mir, was „Europa-Aktien-ETFs" sind: Vehikel, die Anlegern Exposition gegenüber Unternehmen mit Sitz in Europa bieten. Breite Streuung über den Kontinent, oder Fokus auf einzelne entwickelte oder Schwellenmärkte. Das ist die Maschinerie. Sie nimmt Kapital, bündelt es, und schiebt es in einen Korb europäischer Titel. Klingt demokratisch. Ist es nicht. Denn wer diesen Korb füllt, bestimmt, wer drin ist und wer draußen bleibt. Die Konstrukteure dieser Vehikel — meist große Vermögensverwalter — entscheiden, welche europäischen Unternehmen in den Index wandern. Das ist Macht, auch wenn sie in Prospekten als Methodik verkleidet wird.

Dann die Marktdaten der Cboe: Cboe Europe war im Mai die größte Aktienbörse nach Marktanteil, mit 24,5 Prozent, knapp unter den 25,8 Prozent vom April. Der größte paneuropäische Börsenbetreiber. Ein Viertel des Marktes unter einem Dach. Das ist nicht Begeisterung, das ist Konzentration. Und Konzentration bedeutet: wenn die Stimmung kippt, kippt sie zuerst dort, wo das Kapital am dichtesten sitzt.

Aber hören wir genauer hin. Keith McCullough, Chef von Hedgeye, schickt seinen Abonnenten eine Notiz: Der heutige Pop bei europäischen Aktien ändert nichts am schrecklichen Trend. Italienische Aktien führten die Gewinner an, aber Europa ist im Abwärtstrend. Anleger, die sich heute den Pop anschauen, sollten sich nicht zu viel davon versprechen. Das ist eine Stimme gegen den Konsens. Und Konsens ist an den Märkten gefährlich.

Ein weiterer Hinweis kommt von Goodhart Partners, einem Asset Manager: „Plötzlich sind alle begeistert von europäischen Aktien!" Die Ironie ist im Originaltext hörbar. Sein Rat: Man muss ins Flugzeug steigen, die Unternehmen besuchen, und herausfinden, welche zum falschen Preis gehandelt werden. Mit anderen Worten: Die Begeisterung, die alle spüren, hat viele noch nicht dazu gebracht, die Bilanzen zu öffnen.

Zwei externe Stimmen, die die Euphorie dämpfen. Eine Quelle, die die Euphorie bestätigt. Was wiegt schwerer? Die Antwort hängt davon ab, wer die Quelle ist.

Ich kenne ihren Namen nicht. Ich kenne ihre Position nicht. Ich kenne ihre Position nicht im Sinne von „welche Aktien sie hält", und ich kenne ihre Position nicht im Sinne von „welchen Standpunkt sie vertritt". Das ist ein Mangel, den ich vor dem Druck nicht heilen kann. Was ich kann, ist die Aussage einordnen.

Wenn das „allgemeine Gefühl" Begeisterung ist, dann ist die Frage nicht, ob die Begeisterung berechtigt ist. Die Frage ist, wessen Begeisterung hier widerhallt. Ist es die Begeisterung der Vermögensverwalter, die frisches Kapital in ihre Europa-ETFs ziehen wollen? Ist es die Begeisterung der Börsenbetreiber, deren Marktanteil davon abhängt, dass das Kapital fließt? Ist es die Begeisterung der Unternehmen, deren Aktien in den Indizes landen sollen?

Meine Quelle sagt: Begeisterung. Sie sagt nicht: ich habe die Bilanzen geprüft. Sie sagt nicht: ich habe mit den Unternehmen gesprochen. Sie sagt: es ist ein Gefühl. Und Gefühle sind an den Märkten keine Analyse.

Das ist der Kern. Die Diskrepanz, die mich nicht loslässt: Alle reden von Europa-Aktien, als wäre der Kontinent eine Wette, die man blind eingehen kann. Die externen Belege zeigen mir das Gegenteil. Der Trend ist schlecht. Die Konzentration ist hoch. Die ETF-Mechanik entscheidet, welche Titel überhaupt sichtbar sind. Und der Rat jener, die tatsächlich hinschauen, lautet: flieg hin, prüf nach, trau der Stimmung nicht.

Was fehlt, ist die kalte Bilanz. Was fehlt, ist die Frage: Was passiert, wenn die Begeisterung nachlässt? Wer steht dann mit welchen Verlusten da? Welche ETF-Konstrukteure haben dann Liquiditätsprobleme? Welche Unternehmen, die nur wegen der Stimmung im Index waren, fallen dann aus dem Korb?

Ich drucke die Aussage meiner Quelle. Ich drucke sie, weil sie da ist. Aber ich drucke sie nicht ohne den Kontext, der sie einrahmt. Die Begeisterung ist ein Signal. Aber Signale können trügen. Und in meinem Büro, das nach Lötzinn und kaltem Kaffee riecht, habe ich gelernt: Wer nur eine Frequenz hört, hört die wichtigste nicht.

Ada Voss hat als Telegraphistin angefangen, damals, als Frauen in diesem Beruf nichts verloren hatten. Sie übersetzt immer noch. Aber sie übersetzt nicht mehr nur Morsezeichen in Worte. Sie übersetzt Begeisterung in Skepsis. Und Skepsis in die Frage, die am Ende zählt: Wer kontrolliert das, wer profitiert, wer zahlt den Preis.